国盛证券月通胀如期反弹全年有惊无险吗

国盛证券：3月通胀如期反弹 全年有惊无险 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

1、私人频道、公共频道、DJ频道 事件：中国3月CPI同比上涨2.3%（预期2.3%，前值1.5%）；PPI同比上涨0.4%（预期0.5%，前值0.1%）。

核心结论：

1、3月CPI、PPI均有所回升，油价、猪价、低基数是主因：CPI同比重回2%以上，主要是油价、猪价均有不同程度的上涨，且去年同期低基数所致；PPI同比上涨0.4%，环比由降转升，石油、黑色仍是主要拉动力。

维持此前判断，综合考虑猪价、油价和流动性，我们预计，二季度通胀压力较大，CPI可能在7月前后达到年内高点（2.5%-2.8%）。除非油价超预期上涨，否则年内CPI难“破3”。往后看，基于简单模型的测算（纯粹基于翘尾因素和新涨价因素的历史表现），全年通胀节奏如下：

CPI：2月大概率是CPI同比全年低点，二季度可能连续走高至2.3%上方（不会突破3%），月有望年内高点（2..9%），下半年整体回落（需要警惕猪瘟导致猪价大涨，进而抑平CPI回落幅度）。

PPI：4月持平或小升，之后趋落，二季度末可能跌入负区间，三季度末迎来最大跌幅，四季度末再度小升；全年整体回落但不会严重通缩。

2、减增值税对CPI的影响较小，对PPI的拖累约为0.99个百分点。

由于CPI中各分项需求弹性普遍较低，企业降价意愿薄弱。此外，考虑到CPI的服务项此次减税幅度均较小（不超过1个百分点），因此我们倾向于认为，减增值税对CPI的影响并不显著。从过往两次调低国内增值税的历史经验来看，CPI当月环比均未出现超季节性下降。

PPI所涵盖的工业产品同质化程度高、多为可贸易品，竞争程度更为激烈，企业大概率会调低含税价。以2018年5月1日降增值税税率为考察时点可发现，增值税下调幅度的38%会体现在PPI中，由此可得本轮减税对PPI的拖累约为0.99个百分点。值得注意的是，相比于减税，全球PPI将决定我国PPI中枢水平，而国内环保限产力度对PPI的扰动更为显著。

3、通胀全年有惊无险，尚难对货币政策形成制约，降准“降息”可期。近期随着猪价、油价的上涨，通胀压力有所上升，但考虑到CPI上行主要是供给端因素扰动，叠加PPI仍处于下行通道，也就是说通胀尚不足以约束货币政策。维持此前判断，我国货币政策已然宽松，关键是疏通货币传导机制，可能再降准次，“降息”也可期（若真降基准利率，就是要全面松地产）。

风险提示：模型假设与实际情况不符；国内猪价快速大幅走高；国际油价超预期上涨。