国金证券日本天量的流动性溢出会否流向覆盖

并反复搓洗5～10分钟 国金证券：日本天量QE的流动性溢出会否流向中国 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

基本结论日本两年内基础货币投放翻倍，日本的经济规模只有美国的一半，却要达到美国央行资产负债表的规模。日本央行如此巨大规模的量化宽松产生流动性溢出必然是巨大，面临的最现实问题是，日本溢出的流动性会不会流向中国，我们的观点是短期内难有实质性的流入。

首先，日本量化宽松产生的流动性溢出存在政策时滞。从货币政策的传导机制看，把日本经济的私人部门当成一个整体看待，日本央行货币政策出台后，使日本私人部门的资产负债表的货币逐渐增加，接着日本私人部门对多出来的货币进行重新配置，配置的方向应该即包括金融市场也包括商品生产市场，通过私人部门对资产的重新配置从而达到日本央行货币政策的目的。这个私人部门再配置的过程也是必然产生流动性溢出的阶段。而短短一周内，日本私人部门的资产负债表还谈不到大幅改变，更谈不到大规模的再配置以及溢出。当下还谈不到日本流动性向中国的溢出。

从日本溢出的资金有多重选择，人民币资产并不是唯一选择。从过去一周市场表现看，欧债，美元及美元资产会受到从日本溢出流动性的青睐。从4月4日日本央行公布其量化宽松目标，到上周末，上涨的资产有欧债，美元/日元，美股。这也说明从日本先行再配置的资产，已及一部分预期层面的资金流动的首要方向选择是工业化国家地区的货币和资产。

从日本溢出的流动性是宝贵的资源，都在抢。惠誉调低了中国主权信用。

且不论其依据是否充足，单从调低人民币信用的客观结果看，未来当日本的私人部门再配置多出来的货币时，无疑会受到到主权信用评级的引导，能流向中国资金无疑会因此减少。

来自日本的溢出效应应该主要通过金融市场的传导，而非贸易部门的传导。日本在今年2月获得了经常项目顺差，其经常项目的改善速度较1985年广场协议后的美国快多了，当年美国1年后才出现贸易改善的迹象。这也意味着日本不会象美国QE的时候，通过贸易逆差将流动性溢出。日本流动性的溢出很可能主要通过金融市场。也由于日本迅速获得顺差，日本未来货币政策受到外来压力而存在演变的可能性加大。

基于经济和预期的复杂性，在未来特定时候、特定背景下，也不能排除日本溢出的流动性会影响到中国。眼下应该不存在实际的溢出效应。

关于黄金和石油。对于黄金未来走势我们不乐观，有两点，真实利率的上行预期强烈；美元进入上行周期。石油价格从供给和需求两方面理解，从需求看，当前全球经济不振，IMF调低了全球经济增速，而美国由于财政减支影响，短期期数据也不佳；从供给看，美国页岩气革命永久性的对化石能源供给产生了冲击，也不利于石油价格。

数据方面：日本重获经常账户顺差，主要由于海外投资所得增加、贸易和服务逆差减少；美3月零售增速创2010年来最低。